TAXNET POSTBeta Service

■ 가만히 있었으면.....

제가 주식 투자를 시작한 것은 오래되지 않은 작년 6월 경이었습니다. 명목상 취지는 투자 공부였지만, 마음 한 켠에는 ‘혹시나 큰돈을 벌 수 있지는 않을까?’ 하는 기대도 있었습니다. 솔직히, 그 기대는 20년 이상 옭아매어 왔던 직장생활에서 벗어나고 싶은 욕망에서 발생했다고 해도 과언이 아니죠.

사실 저는 힘들게 번 돈으로 위험자산에 투자하여 손실위험을 부담하는 성격은 아닙니다. 전형적인 위험회피형(risk-adverse) 투자자라고 할 수 있죠. 그러나 투자라는 것을 하다 보면 위험회피형이 점점 위험 선호형으로 변질되어 가는 제 모습을 발견합니다. 그러나 이것은 성향이 변화했다기보다는 투기적인 마인드가 점점 자라났다고 표현하는 게 정확할 겁니다. 그리고 이것은 손실로 귀결되었죠.

주변에 주식 투자해서 돈 번 사람 찾아보기 참 힘듭니다. 그러나 아이러니한 것은 요즘처럼 시장 상황이 좋지 않은 때에도 많은 상장기업의 최근 1~3년간 주가 Trend 곡선을 보면 우상향한 경우가 훨씬 많습니다. 기업가치는 대부분 상승해 왔는데 개인들은 돈을 잃고 있는 것입니다.

사람들은 이것을 "기관투자자"와 "외국인"의 탓으로 돌립니다. 그들은 더 깊고 내밀한 정보와 분석 능력을 보유하고 있기 때문이죠. 하지만 이를 추종하는 개인은 그들보다 한발 늦게 매매 할 수밖에 없으니까, 결국 손실을 본다는 논리인 것 같습니다. 그러나 제 생각에는 이건 좀 착각 같습니다. 만약에 팔지 않고 보유하고 있었다면, 분명 이익을 보았을 것이기 때문입니다. * (생성형 AI로 제작된 이미지입니다.)

그렇다면 결론은 무엇일까요?

차분한 인내심이 필요하다는 것입니다.

우리는 돈 앞에서 좀처럼 차분해지기 힘듭니다. 조금 오르면 냅다 팔고 더 하락한 주식으로 갈아타고, 조금 내리면 오를 것을 예상하고 덤벼들어 매수하기도 합니다. 그러나 주가는 실적 발표와 실적 발표 사이의 기간에, 소위 Box 권이라는 것을 형성하고 각종 news에 예민하게 반응합니다. 투자자의 마음도 이에 덩달아 예민하게 반응하면서 갈피를 못 잡는 경우가 많습니다.

지금 되돌아보면 제가 집적댔던 주식들은 1년 전에 비해 주가가 올라있습니다. 그런데 저는 이익을 실현하지 못했죠. 이것은 애초부터 저의 마인드셋이 잘못 설정되어 있었기 때문입니다. 우량한 회사의 주식을 사고, 그 회사와 함께 성장하겠다는 것. 주식 투자는 이것 말고는 아무것도 없습니다. 그런데 우리는 우량한 회사보다 급등할 것 같은 회사를 찾아 사냥꾼(hunter) 처럼 이리저리 헤집고 다니는 경우가 많습니다.

주가는 신(god)도 알 수 없는 것입니다. 오직 실적과 Fundamental만이 주가를 움직이는 것일 뿐, 그 사이 기간의 등락은 집단지성이 아닌 집단 공황의 작용일 뿐입니다. 사람들의 마음은 욕망을 추구하기 때문이죠.

빨리 돈을 벌어서 지루하고 답답한 직장생활을 청산하고 말겠다는 많은 직장인들의 꿈의 실현은 녹록지 않습니다. 여태까지의 삶이 만만치 않았던 것처럼 말이죠.
그러나 좋은 교훈을 얻었습니다. 가만히 있는 것은 욕심을 내려놓는 수양이라는 것입니다. 나의 삶 앞에 놓인 여러 장애물을 치워 버리고 싶다는 마음은 욕심이었습니다. 항상 정답은 정해져 있었습니다. 삶은 뭔가 대단한 것을 성취하기보다는, 지금 내 앞의 하루를 헤쳐 나가는 게 더 중요하다는 것입니다.

● 파마리서치의 주가 적정성 평가

■ 회사개요

㈜파마리서치는 1993년에 설립된 재생의학 기반의 바이오 제약 기업으로, PDRN(폴리데옥시리보뉴클레오타이드) 및 PN(폴리뉴클레오타이드) 기술을 활용하여 인체 조직의 재생과 회복을 촉진하는 제품을 개발하고 있습니다. 이러한 기술은 관절강 주사제, 스킨부스터, 기능성 화장품, 건강기능식품 등 다양한 분야에 적용되고 있습니다.

• 의약품 및 의료기기: 재생치료제인 '콘쥬란'을 통해 근골격계 질환 치료에 기여​
• 에스테틱 및 코스메틱: '리쥬란' 브랜드로 대표되는 스킨부스터와 필러 제품
• 건강기능식품: PDRN과 PN 기술을 기반으로 한 건강기능식품을 개발

파마리서치는 독자적인 DOT™(DNA Optimizing Technology) 기술을 보유하고 있으며, 이를 통해 연어 유래 DNA를 재활성화하여 재생의학 제품을 개발하고 있습니다. 또한, 국내외 연구기관 및 제약사와의 협업을 통해 글로벌 재생의학 기술 트렌드를 선도하고 있습니다. 오늘은 미용의료 부문의 강자 파마리서치의 주가를 Simple DCF 방식으로 평가해 보고자 합니다. 제가 DCF Valuation을 해 보는 기업들은 대체적으로 안정적인 이익을 실현하고 있는 기업들입니다. 그렇지 않으면 DCF Valuation 결과의 신뢰성이 많이 떨어지기 때문에 자칫 소설이 되어 버리기 때문이죠.

파마리서치(이하 "회사")의 재무제표는 보는 사람을 기분 좋게 합니다. "돈 잘 벌고 있구나"라는 첫인상을 주고 있죠. 회사의 재무제표를 보기 전에 주가 Trend를 먼저 봅니다. 아래와 같이 보기 좋게 우상향 하고 있습니다. 1년 전에 비해 거의 4배 가까이 상승하였습니다. 1년 전에 1억을 투자했다면 지금 .......하는 생각이 떠오를 겁니다. 그러나 그것은 어디까지나 결과론적인 얘기일 뿐입니다.



회사의 시가총액은 3.8조에 이르고 KOSDAQ 시총 10위에 Rank되어 있습니다. PER는 40을 넘기 때문에 약간 높은 수준이라고 볼 수 있고요. 물론 파마리서치의 산업 Category가 의료, 제약, Bio 분야라 동일업종 PER는 136을 넘기 때문에 상대적으로 낮다고 생각할 사람도 있겠지만 이 산업의 PER가 높은 것은 이익이 낮은데 기대감은 높기 때문입니다. 반면, 회사의 PER는 안정적인 이익을 창출하고 있는 상태의 PER이므로 낮지 않습니다.

그럼 재무제표를 보겠습니다. 회사는 최근 3년 모든 재무지표가 좋아지는 모습을 보입니다. 2024년 매출은 3,500억 원이고 영업이익은 1,200억 원, 당기순이익은 900억 원, 그리고 눈에 띄는 것은 영업이이율이 36%에 이른다는 점입니다. 영업활동현금흐름은 1,400억 원이고 FCF 즉, 주주귀속잉여현금흐름은 1,000억 원입니다.

망설임없이 DCF 추정 1차연도의 FCF를 1,000억 원으로 설정하겠습니다. 앞서 회사의 PER가 약 40배 였죠? PER를 이 값에 곱하면 4조가 나옵니다. 시총과 비슷해 졌죠? 이는 PER가 곧 Valuation 수단임을 말해 줍니다. 그러나 PER는 회계이익 기준이고 FCF는 현금이익 기준이므로 동일하지는 않습니다. 우리의 목적은 현금이익 기준의 주주지분 가치를 구하는데 있습니다.

■ DCF Valuation result

■ WACC(weighted average cost of capital)

주주지분가치에 지대한 영향을 미치는 할인율(discount rate ; WACC)은 3개의 유명한 Valuation site(Alphaspread, Valueinvesting.io, simplywall.st.)에서 조회했습니다. 2곳은 7%대로 유사하나 한 곳은 11%로 상대적으로 높습니다. 따라서 낙관적 추정시에는 7%를, 일반적 추정시에는 11%를 적용하였습니다. * (source ; Alphaspread) * (source ; valueinvesting.io) * (source : simplywall.st)

■ FCF Multiple

FCF 1,000억 원에 곱해줄 multiple은 일반적인 상황(average)과 낙관적인 상황(bullish)으로 구분하여 전자의 경우 19배가, 후자의 경우 47배가 산출되었습니다. 이 차이는 위에서 언급한 바와 같이 성장율(20%/30%)과 할인율(7%/11%)의 차이에서 기인합니다.

💡View & Opinion

위에서 보듯이 DCF 평가결과는 성장율과 할인율에 의해 크게 변동됩니다. 이 의미는 하나의 시나리오를 "절대" 정답으로 받아들여서는 안되며 중요한 것은 적용된 변수와 가정의 합리성을 가늠하는 절차라는 것입니다. 파마리서치는 최근 3년동안 robust한 성장을 해 왔습니다. 그러나 현재의 시총과 유사한 값을 얻으려면 향후 5년간 평균 30%의 성장율과 투자자들의 기대수익율이 7% 수준이라는 조건을 만족해야 합니다.

5년간 평균 30%의 성장율은 상당히 높은 성장율에 속합니다. 그러나 파마리서치의 최근 성장율을 고려하면 달성하지 못할 수치라고 볼 수도 없습니다.
저는 DCF 결과값으로 현재주가에 대해 고평가 또는 저평가의 판단을 확정적으로 내리지 않습니다. 그것은 조금 순진한 사람들의 접근방법이겠지요. 제가 내린 결론은 시장은 파라리서치에 대한 기대감이 다소 높다라는 점입니다. 이는 파마리서치의 과거 실적이 그만큼 양호하고 Business의 전망이 밝다는 정보를 주기 때문일 겁니다.